Sola’s Meinung zum Schweizer Aktien-Markt (Episode 36)

Der Plutos-Schweiz Fund kann mit einer Performance von +6.5% auf einen erfolgreichen Mai zurückblicken. Zum ersten Mal seit Januar kann der Schweizer Markt den Schwung im Berichtsmonat aufrechterhalten und klar zulegen, denn die Sorgen vor negativen Effekten durch die US-Zölle wurden kleiner, eine mögliche Einigung bei den Zollstreitigkeiten zwischen den USA und China und eine baldige Lösung im Ukraine-Konflikt sind positive Entwicklungen. Die Europäische Zentralbank dürfte auf Zinssenkungskurs bleiben, eine weitere Zinssenkung am 5. Juni gilt als sicher. Das Geschäftsklima in Deutschland, gemessen an ifo-Index und Wachstumsschätzungen des statistischen Bundesamtes, stimmen positiv. Der Plutos-Schweiz Fund ist für dieses Umfeld ideal positioniert.

Die positive Fund-Entwicklung wurde insbesondere durch die starke Kursavance der R&S Group unterstützt. Mit dem Verkauf des CGS-Stakes ist der Free-Float auf 90% gestiegen, der Aktienüberhang hat sich aufgelöst.

Prozentual am meisten zugelegt hat unsere Beteiligung an der Pierer Mobility AG – wenn auch mit einer extremen Volatilität, war doch die Unsicherheit vor der KTM-Sanierung hoch. Die Finanzierung durch den indischen Partner Bajaj liess wieder etwas Zuversicht aufkommen.

Belimo hat ein All-Time High erreicht: unser Wiedereinstieg Anfang April, mitten in der tiefsten Marktdepression, war glücklich, mutig und wird nun belohnt. Technisch hat der Wert weiterhin enorme Stärke und ein vierstelliges Kurslevel würde uns nicht überraschen.

Stark zeigten sich auch Bucher, Forbo, Komax und LEM Holding – alles zyklische Werte, die von einem europäischen Aufschwungszenario erheblich profieren würden – und alle sind weiterhin günstig bewertet.

Adecco konnte mit dem Q125-Update überzeugen – wir haben unsere Position vor der Publikation markant erhöht – das Timing war perfekt. Auch das ein zyklischer, klar unterbewerteter Wert.

OC Oerlikon konnte den Verkauf der Barmag an Rieter verkünden. Dies wird rund CHF 800 Mio. in die Kasse spülen – Schuldenreduktion und eine mögliche Sonder-Dividende, aber insbesondere die Fokussierung auf das Oberflächen-Geschäft, das 4-6% wächst und 20% Marge erreicht, sind positiv und die Aktienperformance hat dies bestätigt.

ams OSRAM konnte einen langjährigen Rechtsstreit beilegen und zeigte im Berichtsmonat eine ansprechende, wenn auch noch eher verhaltene Höherbewertung.

Ab dem 23. Juni 2025 werden wir einen weiteren SMI-Wert im Fund halten. Amrize, das US-Geschäft von Holcim, wird nach dem Spin-Off separat gelistet sein und als Holcim-Aktionärin wird der Fund automatisch an zwei klar fokussierten Wachstumsgeschichten partizipieren können.

Kuros hat am Kapitalmarkttag ein besseres Verständnis für ihren Ansatz in der Knochenheilung vermittelt und expandiert in neue Märkte. Für sein Knochenersatzprodukt Magnet Os laufen sieben klinische Studien – alle Indikationen sind für uns positiv und die Aktie hat weiterhin sehr hohes Potenzial. Auch der Aryzta-Investorenanlass hat unsere sehr positiven Annahmen bestätigt.

Unser Besuch bei der Swatch Group und das Gespräch mit CEO Nick Hayek haben uns in unserer positiven Bewertung bestätigt. Die Aktien sind signifikant unterbewertet und aus Value-Investorensicht ein absoluter Kauf. Konsequenterweise haben wir die Swatch-Gewichtung deutlich erhöht.

Negativ entwickelte sich DocMorris – der Aktienüberhang nach der Kapitalerhöhung bremst, denn kurzfristige Investoren haben die neu erworbenen Aktien wohl bereits wieder verkauft. Überraschend hat sich ein neuer Gross-Aktionär zu erkennen gegeben: Der polnische Gesundheitskonzern Pelion hat eine Beteiligung von über 10 % gemeldet.

Im Berichtsmonat haben wir die Position in Partners Group wieder verkauft. Nach einem Kursanstieg von 13% und der eingenommenen Dividende von 4%, zeigt uns der Wert momentan zu wenig Momentum. Auf Grund des hohen Ecarts zwischen der Swatch Group Namen- und Inhaber-Aktie haben wir unsere Position in Inhaberaktien getauscht und wie erwähnt erhöht.

«Wissen Sie, wie man das nennt? Eine langfristige Strategie.»

Nick Hayek, Schweizer Unternehmer und Swatch Group CEO (1954)

Selbstverständlich stehe ich für einen Austausch zu diesen, weiteren Schweizer Werten und natürlich dem Plutos-Schweiz Fund gerne zur Verfügung und bedanke mich für Ihr Interesse.

Swatch Group – eine differenzierte Analyse

Dieser Tage hatte ich die nicht alltägliche Möglichkeit, mich mit Swatch-CEO Nick Hayek zu unterhalten, ein Gespräch mit Omega-CEO Raynald Aeschlimann zu führen und die Omega-Produktion zu besichtigen. Dieser eindrückliche Tag hat mich dazu motiviert, in diesem Beitrag eine etwas differenzierte Analyse zur Swatch Group offen zu legen. Ich bin nun schon länger, wohl um die 40 Jahre, in der Finanzindustrie und habe in dieser Zeit hunderte von Management-Meetings erleben dürfen.  Das Gespräch mit Nick Hayek wird immer zu meinen absoluten Highlights gehören.

Doch wer in meinem bescheidenen Beitrag zur Swatch Group das übliche, indifferente, mediale Bashing gegen CEO Nick Hayek, die Hayek-Familie, die Corporate Governance und den tiefen Aktienkurs lesen will, wird nicht fündig. Viel mehr soll es eine differenzierte Betrachtung insbesondere der ‚weichen‘ Faktoren, oder auf neudeutsch Soft Factors, sein – denn sie sind gerade im Uhren-Geschäft, das von Image, Markenidentifikation, Status und Kundenbindung lebt, wichtig. In den frustrierten Artikeln, leider zum Teil auch von seriösen Blättern, werden sie nicht berücksichtigt. Und natürlich will ich erklären, wieso die Aktie gerade jetzt ein enormes Potenzial aufweist – vorausgesetzt man hat die nötige Weitsicht

Die Hayek-Familie und insbesondere CEO Nick Hayek brauchen dieser Tage ein dickes Fell: kaum eine Woche vergeht, ohne dass in einem oft persönlichen Ton Angriffe, Vorwürfe, Forderungen an das Bieler Uhrenunternehmen gemacht werden. Mich langweilen diese Artikel nur noch, scheinen sie doch eher von den Short-Verkäufern konzertiert zu sein. Nie würde ich meine Beiträge auf diesen respektlosen Schreibstil, dieses auf den Mann/die Frau spielen, diese boshaften Verunglimpfungen und das bewusste Verhöhnen reduzieren. Sie zeugen für mich weder von fundamentaler, seriöser Analyse, noch von Knowhow in der Sache – es zeugt schlicht nur von fehlendem Stil.

Im Austausch mit Omega’s Aeschlimann sprachen wir detailliert über den Soft Factor Image:

Die Historie von Omega als offiziellem Zeitnehmer für mittlerweile fast jeden Sport-Event geht zurück auf das Jahr 1932, als das Olympische Komitee IOC den besten Chronographen evaluierte und dabei Omega als Gewinner hervor ging – diese Zusammenarbeit besteht nun schon fast 100 Jahre und Omega liefert weit mehr als ‚nur‘ die Zeiten, sind die Ansprüche von TV und Medien doch laufend gestiegen.

Als die NASA 1965 den präzisesten Chronographen für ihre Mondmission suchte, der den höchsten Ansprüchen gerecht werden musste, fiel die Wahl erneut auf Omega. Konkurrent war übrigens u.a. Rolex.

In jüngster Zeit macht die Omega MoonSwatch Furore und enorme Umsätze: sie baut die Identifikation zur Marke auf und dient als Eintritt für kleinere Budgets – daher habe auch ich eine

Dieser Sell-Up, also die Entwicklung eines Kunden, der mit einem günstigeren Modell einsteigt und über die Jahre teurere Modelle zu schätzen lernt, ist enorm wichtig. Dieser Punkt macht ein breites Angebot notwendig – ein erster Hinweis, wieso hohe Lagerbestände richtig und wichtig sind.

Ebenso ist die Identifikation der Verkäufer mit der Marke enorm zentral: technisches Knowhow, gepaart mit Kundennähe und Sales-Skills lernt man nicht über Nacht. Omega hat daher das ‚Shadowing‘ eingeführt, bei dem ein erfolgreicher Verkäufer einen Neuling im Shop beobachtet, ihn auf Verbesserungen hinweist und als Trainer im Hintergrund fungiert.

Auf dem Weg in die Produktion befinden sich Jubiläumsmarken für die Mitarbeiter, die 25 Jahre, ja gar 50 Jahre bei Omega aktiv sind oder waren – Soft Factor No. 2: gegenseitige Loyalität und Betriebsklima. Swatch wird unter Nick Hayek nie ein ‚Hire and Fire‘-Unternehmen sein, zu wichtig sind ihm die qualifizierten Mitarbeiter. Die Polivalenz der einzelnen Mitarbeiter erlaubt es jedoch, sie in anderen Bereichen ebenfalls einsetzen zu können, wenn Not am Mann ist.

In einem automatisierten Hochregal-Lager sind alle Einzelteile für die Uhren-Produktion bereitgestellt – der Wert diese Lager würde ich konservativ auf ein paar hundert Millionen schätzen. Der hochwertige Customer Service von Omega ist für 30 Jahre ausgelegt und kein Kunde will Monate auf die Reparatur seiner Uhr warten müssen -> Soft Factor No. 3: Verlässlichkeit.

Danach empfing mich Nick Hayek im grossen Meeting-Raum – vor meinem ersten persönlichen Treffen habe ich natürlich viel über den Mann gelesen, nichts davon kann ich bestätigen:

Unfreundlich, exzentrisch, mürrisch, launig, dominant oder polternd? Nichts dergleichen.

Authentisch, bescheiden, offen, kommunikativ, klar, inspirierend ist er auf meine Fragen eingegangen. Definitiv kein 08.15-Manager, hat er auf mich einen innovativen, unkonventionellen Eindruck im besten Sinn hinterlassen. Doch ‚he doesn’t take fools lightly‘, wie der Engländer sagt. Wenn man keine Ahnung hat, sollte man sich zuvor etwas vorbereiten und keine unfundierten Vorwürfe anbringen – das entspricht mir. Nick Hayek hat sich für mich, den irrelevanten Plutos-Schweiz Fund Manager, fast zwei Stunden Zeit genommen und ich habe die Diskussion auf Augenhöhe enorm genossen. Soft Factor No. 4: gegenseitiger Respekt.

Natürlich ist Nick Hayek mit den 2024-Resultaten nicht glücklich, doch Vieles ist auf externe Faktoren zurückzuführen. Hohe US-Inflation, chinesische Immobilienkrise, starker Franken – da kann sich auch die Swatch Group nicht dagegenstemmen.

In Japan boomen Harry Winston, Omega und die Swatch. In den USA ‚explodiert‘ Tissot und findet z.B. im Silicon Valley viele Käufer. Auch in Indien, ein stark wachsender, wenn auch noch kleiner Markt, hat sich Swatch als erste Uhrenmarke bereits mit Shops etabliert. China werde sich bald deutlich verbessern, wenn auch das 1. Halbjahr dies noch nicht zeigen werde.

Swatch betreibt weltweit 1500 Shops – diese müssen assortiert werden, was die hohen Lagerbestände ein weiteres Mal als richtig erscheinen lassen. Allein die 43 Harry Winston-Shops, jeder mit einem Assortment von rund CHF 15 Mio., binden fast CHF 650 Mio. – doch niemand kauft eine Uhr oder Schmuck virtuell, sondern möglichst sofort. MSC-Kreuzfahrtschiffe haben Shop-Konzepte und die Produkte müssen sofort erhältlich sein, sonst sind die Ferien vorbei 😉 Soft Factor No. 5: Impuls.

In 70% der Uhrwerke, die in ‚Swiss Made‘-Uhren ticken, werden Bestandteile aus dem Assortiment der Swatch-Tochter Nivarox verwendet. Namhafte Uhrenmarken sind auf diese hochpräzisen Werke angewiesen. Aus kartellrechtlichen Gründen muss Nivarox die Swatch-Konkurrenz beliefern. Eine eigene Produktion aufzubauen, ist dann natürlich nicht nötig, können sie doch bei Preis und Anzahl ihre Ansprüche stellen. Schwächelt die Nachfrage, kann die Bestellmenge reduziert werden und Swatch würde auf den Kapazitäten sitzen bleiben, würde Hayek diese nicht zwischenzeitlich anders nutzen. Natürlich hilft es der Kapazitätsauslastung, doch fair finde ich die Kartell-Vorgaben nicht. Oder kennen Sie in ihrem Dorf einen Metzger, der die Würste von einem anderen Metzger bezieht, weil er keine eigene Produktion aufbauen will? Ich nicht.

Natürlich haben wir auch über die kürzliche Generalversammlung gesprochen. Hayek ist absolut offen für neue VR-Mitglieder, die jedoch einen Mehrwert, Retail-Knowhow oder einen Uhren-Background haben sollten – absolut nachvollziehbar. Steven Wood hätte keines dieser Attribute erfüllt. Und die Swatch Group hat sich schon historisch aus Verbindungen zu Kriegsmaterial herausgehalten. Nachdem Swatch-Gründer Nicolas Hayek erfahren musste, dass Quarzkristalle und Oszillatoren der Swatch-Tochter Micro Crystal in Cruise-Missiles der US-Streitkräfte verbaut wurden, stellte er den Verkauf an den verantwortlichen Kunden sofort ein. Obwohl ihm Bundes-Bern grünes Licht gegeben hätte. Und Steven Wood ist nun einmal VR-Mitglied bei einem Waffenproduzenten.

Ein besonders ethischer Schweizer Proxy-Advisor bemängelte, dass man Wood nicht als VR vorschlug – Soft Factor No. 6: Ethik – aber bitte echte, Monsieur Kaufmann.

Die Swatch Group ist mit der EM Marin auch Hersteller von Mikrochips – rund 30% Umsatzanteil der EM macht Logitech, denn die Chips finden in den Logi-Mäusen Verwendung. Die operative Marge ist zwar verwässernd, doch Swatch will das Knowhow im Hause behalten.

Mein Fazit und von den weichen Faktoren zu den Hard Facts:

Die Swatch Group ist heute an der Börse mit CHF 7.4 Mia. bewertet – schon die Lager, darunter Gold- und Diamanten, bringen CHF 7.8 Mia. auf die Waage. Die zahllosen Immobilien an den prominentesten Lagen sind mit CHF 4 Mia. deutlich zu tief in den Büchern. Swatch hat keinerlei Goodwill für die Marken wie Omega, Breguet, Blancpain, Tissot, Longines oder Swatch in der Bilanz, jedoch CHF 1.5 Mia. Cash. Der Hebel beim Gewinn ist erheblich: 10% mehr Umsatz sind 50% mehr Gewinn.

Doch viele Analysten-Studien haben handwerkliche Mängel, vergleichen Swatch mit Audemars Piguet, Breitling oder Rolex, deren Zahlen nicht öffentlich sind und errechnen teilweise gar den ASP (durchschnittlicher Verkaufspreis) von Longines- oder Breguet-Uhren komplett falsch.

Die Aktien der Swatch Group sind aus meiner Sicht signifikant unterbewertet und aus Value-Investorensicht ein absoluter Kauf. Kommt nächstens Wachstum dazu, wird sich der Wert verdoppeln. Konsequenterweise habe ich die Swatch-Gewichtung im Plutos-Schweiz Fund nach meinem Besuch deutlich erhöht.

Kuros – a one-trick pony with a really good trick 

Am ersten Kapitalmarkt-Tag von Kuros Biosciences war ich natürlich zugegen und habe viel Neues dazu gelernt – zudem konnte ich mit einem Spezialisten eingehend über das Potenzial von MagnetOs in der Anwendung bei Extremitäten, insbesondere Fuss und Sprunggelenk, sprechen. Und vorab zu den Diskussionen über Arzneimittel-Preise in den USA: Kuros ist kein Pharmaunternehmen, sondern ein Hersteller von Medizinprodukten, daher sind gemäss CEO Chris Fair die Auswirkungen auf die Preisverhandlungen für Kuros nicht relevant.

Kuros sieht weiterhin anhaltend starkes Wachstum in den Segmenten Wirbelsäule und Extremitäten, will weitere Marktanteile in den USA, Europa und dem Rest der Welt gewinnen und strebt die Markteinführung in weiteren Ländern an.

Dazu ist das Unternehmen ausreichend für organisches Wachstum finanziert. Ein robustes Umsatzwachstum von mindestens 60 % wird für 2025 erwartet, was einem Umsatz von USD 220–250 Mio. bis 2027 entspricht.

Der Bereich Extremitäten dürfte schneller wachsen als der Bereich Wirbelsäule, da Kuros bereits in 400 Krankenhäusern in den USA vertreten ist. Kuros wird noch weitere Daten darüber sammeln, wie es in den Markt eintreten kann.

MagnetOs ist gemessen am Umsatz die neuntgrößte Marke auf dem US-amerikanischen Markt für Biologika. Das Umsatzwachstum gegenüber dem Vorjahr ist höher als bei allen anderen Marken außer Infuse (Medtronic). Infuse ist jedoch in den USA nicht für die posterolaterale Wirbelsäule zugelassen. Medtronic scheint hinsichtlich der Zusammenarbeit mit Kuros auf Nummer sicher zu gehen. Die Verkäufe von Medtronic werden nicht durch die Verkäufe von Infuse gefördert, sondern durch die Verkäufe von MagnetOs – dennoch gibt Kuros nicht mehr für die Vertriebsmannschaft von Medtronic aus als für die eigene.

Der derzeitige adressierbare Markt für Wirbelsäule und Extremitäten wächst von 5,2 Mrd. USD im Jahr 2024 auf 7,7 Mrd. USD im Jahr 2031 (Wirbelsäule +51% von 3,9 Mrd. auf 5.9 Mrd.; Extremitäten +46% von 1.3 Mrd. auf 1.9 Mrd.). Angetrieben wird dieses Wachstum durch den Wunsch nach vorhersehbareren Fusionen, der Sicherheit bzgl. möglicher Ansteckungen, da kein menschliches Gewebe verwendet wird, höherer Wirksamkeit durch mehr Daten und einfacherer Handhabung. Auch der Einfluss von Kollegen und die erweiterte Schulung und Ausbildung spielen eine wichtige Rolle.

Kuros wird das Portfolio mit der Einführung des MagnetOs MIS-Verabreichungssystems (minimal invasiv) zur Jahresmitte erweitern – derzeit ist Kuros hier nicht vertreten. Kuros produziert diese Einwegapplikatoren selbst, die Marge scheint deutlich über der Konzernmarge zu liegen.

Der Anteil an misslungenen Fuss/Sprunggelenk-Fusionen liegt in den USA bei 20 % (v.a. bei Rauchern und Diabetikern) – dies hat möglicherweise den Einkommensverlust, den Verlust des Arbeitsplatzes und der Rolle in der Familie zur Folge. MagnetOs hat eine viel höhere Erfolgsquote, gestützt durch aussagekräftige Daten. Chirurgen wollen zunehmend kein Risiko mit menschlichem Gewebe eingehen, ebenso wenig wie die Patienten (die bisher jedoch nichts davon wussten).

Auch das anorganische Wachstum kam zur Sprache – hier äusserte sich Kuros sehr klar, was man als passend erachtet. Nur Targets mit einer starken finanziellen Grundlage, sprich keinen Schulden, positivem EBITDA und Cashflow kommen überhaupt in Frage. Der strategische Fokus liegt auf muskuloskelettalen Anwendungen. Die klaren Ausschlusskriterien: keine Technologien auf Basis von menschlichem Gewebe, keine standardisierten Implantate, keine kapitalintensiven Modelle, stattdessen ein Fokus auf margenstarke, klinisch validierte und skalierbare Technologien. Kuros hat noch erhebliche Steuerliche Verlustvorträge in der Höhe von USD 48 Mio. – diese will man nutzen.

Geografische Expansion: Während derzeit 95% des Umsatzes in den USA erzielt wird, könnte Japan interessant sein – China kommt definitiv nicht in Frage. Brasilien ist aufgrund seiner großen Bevölkerung, seines relativ hohen Einkommens und seiner hohen Affinität zu Medizintechnik ein sehr wichtiger Schlüsselmarkt.

Mein Fazit: „Jede Fusion braucht ein Knochentransplantat“ – wenn diese Aussage des Orthopäden Greg Berlet zutrifft, ist das Potenzial für MagnetOs von Kuros enorm. Die klinischen Nachweise, die Forschung und der Fokus auf Daten von Kuros erinnern mich an den Ansatz von Straumann. Der Plutos-Schweiz-Fonds wird auf jeden Fall investiert bleiben und möglicherweise das Gewicht in einer Korrektur erhöhen.

Bis demnächst,

Stephan